邓雄鹰 刘敬元

刚送别2024“最强盈利年”，五家A股上市险企2025年首季业绩呈现出两大关键词：分化+波动。

根据上市险企一季报数据，五家A股上市险企保险服务收入均增长，整体增长3.6%；合计实现归母净利润841.76亿元，同比增长1.4%。

不过，各家险企盈利增速不一，有险企高增四成，但也有2家出现净利润减少。与此同时，2家险企出现净资产下滑。

股市和债市波动遭遇新会计准则“放大”效应，使得险企利润和净资产波动加剧——这是险企自2023年执行新会计准则以来，持续面临的现实情况。从今年一季度看，相关挑战仍在继续。在利率和股市快速变动的市场环境下，险企资产负债匹配待进一步优化。

盈利业绩分化

从负债端来看，上市保险公司普遍实现了稳健增长。2025年一季报显示，五家A股上市险企实现保险服务收入合计4098.71亿元，同比增长3.6%。其中，中国人保同比增长7.9%，新华保险同比增长5%，增速居前。

但一季度净利润出现增减分化。其中，中国人保实现归母净利润128.49亿元，同比增长43.4%；中国人寿实现归母净利润288.02亿元，同比增长39.5%；新华保险实现归母净利润58.82亿元，同比增长19%。中国平安实现归母净利润270.16亿元，同比下降26.4%；中国太保实现归母净利润96.27亿元，同比下降18.1%。

盈利增长的险企何以增长？增速最高的中国人保表示，一季度盈利增长靠保险和投资双轮驱动，承保业绩较快增长，投资业绩大幅提升。其中，人保财险综合成本率94.5%，同比大幅下降3.4个百分点；承保利润366.53亿元，同比增长183.0%。

投资方面，中国人保在业绩说明会上介绍，权益投资在春节前市场低位果断加仓，有效把握市场阶段性和结构性机会，一季度公司权益类资产实现正收益。固收投资加大交易力度，在利率低点卖出，在利率相对高点加大长久期债券买入力度，有效提升债券资产对投资收益的贡献。同时，在2024年收益率相对高点大幅切换存量TPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产）债券至OCI（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产）长久期利率债，有效提升了不同利率环境下，受托资产投资收益的稳定性。

对于中国人寿的净利润增长，多家研究机构认为，主要源自保险服务业绩大幅改善，且保险服务业绩的增长抵消了投资对净利润的拖累。

财报显示，中国人寿一季度保险服务收入基本持平，但保险服务费用同比减少134.38亿元。华泰证券非银分析师李健分析，中国人寿保险服务业绩快速修复，同比增长129%至255亿元，或与健康险赔付率改善以及利率上行对分红险CSM（合同服务边际，代表寿险准备金当中尚未实现的未来利润）释放带来扰动有关。

总体来看，净利润下降的险企中，交易性金融资产公允价值变动对险企净利润表现影响较大。此外，中国平安还受到并表导致的一次性短期影响，中国太保去年一季度净利润基数相对较高也是原因之一。

例如，中国平安一季度公允价值变动损益为-218.02亿元，而2024年同期为344.87亿元，两者差额达到562.89亿元；中国太保一季度公允价值变动收益16.55亿元，而2024年同期为151.04亿元，两者差额134.49亿元。这些变化均对险企净利润表现带来直接影响。

事实上，自执行新金融工具会计准则以来，上市保险公司的净利润波动一直在加大，2024年已有直观体现：在第一季度股市低迷期，五家险企中有四家公司净利润负增长；第三季度系列政策利好下股市进入“爆发期”，上市险企净利表现也如同坐上了“火箭”，其中中国人寿、中国人保、新华保险三家公司单季度净利润同比增幅区间为17倍至23倍。

净利润波动加大原因在于，新准则下，更多资产被归类为TPL类资产，其公允价值变动直接体现在利润中。2025年一季度，股市虽然好于2024年同期，但债券市场出现一定波动。相关资产的公允价值变动也会反映到利润中。

业内人士表示，新准则下上市险企的净利润与资本市场表现出更强的相关性，净利润的可预期性变差。

净资产波动挑战

除了净利润，部分保险公司的净资产也出现波动。数据显示，今年一季度末，中国太保归母净资产2636.1亿元，较上年末下降9.5%；新华保险归母净资产798.49亿元，较上年末下降17%。

据中泰证券研报分析，中国太保负债端保险合同负债利率采用50天移动平均线，十年期国债到期收益率50天移动平均线曲线下降24.9bps，而资产端时点十年期国债到期收益率曲线上涨13.8bps，综合影响下OCI债券浮盈大幅减少的同时，负债端仍在增加承保财务损益，导致净资产波动。

新准则下，净资产波动问题在2023年已经有所显现。数据显示，2024年，新华保险实现净利润262亿元、创下年度盈利新高，但同时公司净资产出现下滑。2024年末，新华保险归母净资产为962.4亿元，较2023年末下滑8.4%。

自2023年开始，上市险企执行新会计准则，包括新保险合同准则、新金融工具准则。在新准则下，负债和资产都更强调“市价”。

从负债端看，新准则下保险合同折现率变为评估日时点实际市场利率水平，取消了原有折现率平滑机制与自主调整空间，一方面打开了险企财报的“黑箱子”，另一方面也使得负债受市场利率变动影响更为显著。

新准则下，净资产波动性在加大，对保险公司的资产负债管理能力提出更高要求。

多举措降低财报波动

保险公司正在采取多种方式，强化资产端和负债端匹配，增强财务报表和业绩的稳定性。

其中重点是加强资产负债统筹管理和匹配工作。中国人寿在业绩会上介绍相关情况时称，一方面是积极拉长资产久期，另一方面积极管理负债的有效久期。去年该公司整体的资产负债有效久期的缺口超2年，到今年一季度有效久期的缺口已经进一步缩减至1.5年。

从负债端来看，各家保险公司正在积极推动产品结构优化，增加分红险等浮动利率产品销售，减少对利率敏感性寿险的销售。例如，太保寿险一季度新保规模保费中，分红险新保规模保费占比18.2%，同比提升16.1个百分点。

从资产端来看，一种方式是加大OCI类股票投资和长期股权投资力度。据券商中国记者统计，今年一季度，6家保险公司共发布12次举牌公告（含港股），举牌次数超过去年同期，且已超过2023年全年，创下同期举牌数量新高。

同时，险资正在探索创新方式入市。保险资金长期投资改革试点始于2023年10月。第一批获批试点的中国人寿、新华保险各出资250亿元，设立规模500亿元的公司制基金。今年，金融监管总局批复的试点规模从500亿元增至1620亿元，获准参与试点的保险公司也从2家增至8家，“老七家”大型寿险公司均在列。

行业人士表示，长期股票投资试点政策采用OCI类、权益法等计量方式，属于非市价计量，减小了股价短期波动对资产负债表和损益表的冲击。

市场和保险公司自身对新会计准则下的业绩表现仍需要一定适应期。国泰海通非银刘欣琦团队曾提出，新准则后上市险企净利润、净资产及股东分红率等核心财务指标的不确定性提升，主要为资产负债错配导致，上市险企亟待改革考核模式，回归利润“真实增长”。

在新旧准则切换期间，如何更好地平衡各类资产，让资产和负债有更好的联动，使利润波动以及净资产波动都进入相对可持续、可预期的范畴，是保险公司需要应对的课题。