美联储9月21日议息会议声明，维持联邦基金利率区间不变(1%-1.25%)，同时宣布从10月开始缩减数万亿美元的资产负债表。何谓"缩表"？美联储缩表将对全球金融市场造成怎样影响？全球央行同时紧缩，人民币币值会有怎样连锁反应？央广《王冠红人馆》为您深度解析，美联储缩表风云！
美联储主席珍妮特·耶伦(Janet Yellen)
一、聚焦--美联储宣布十月起"缩表"，年内还可能再次加息
美联储9月21日议息会议声明，维持联邦基金利率区间不变(1%-1.25%)，同时宣布从10月开始缩减数万亿美元的资产负债表。在承认最近飓风在德克萨斯州和佛罗里达州造成重大损失的同时，多数政策制定者坚持原有的预测，即2017年将会再加息一次(最有可能是在12月)，2018年还会进一步加息三次。
什么是"缩表"？
所谓"缩表"，缩的其实是央行的资产负债表。任何一个央行的资产负债表都需要平衡，印钱是需要有资产作为抵押的，一国央行为了回收流动性，就需要缩表，就要在资产端和负债端同时缩减。那么就意味着只有卖出资产或是停止对到期的抵押资产再投资，减少持有资产从而收回市场上流通的货币。美联储就是要通过直接抛售所持债券资产或者是停止到期债券再投资的方式，实现对基础货币的直接回收。
缩表虽然和加息一样是一种调整货币的手段，但是缩表是一剂"猛药"，是比加息更为严厉的紧缩政策。加息和"缩表"都是美联储收紧货币政策的重要工具，二者相互补充。简单来说，加息是抑制货币流动性的流速，而"缩表"则是直接在货币总量中往下砍。一个是控增量，一个是减存量。如果把货币比作水，那么加息是提高了水费，相对应的也就减少了用水的速度；而"缩表"就厉害了，是直接把蓄水池蒸发了，水的总量变少，对经济的影响要比加息直接的多，也强烈的多。
在2008年至2014年期间，美联储共实施三轮资产购买计划(QE)，资产负债表规模从金融危机前的不到1万亿美元扩大至创纪录的4.5万亿美元。2014年末以来，美联储继续对到期资产进行同等规模的再投资，因而上述规模一直保持至今。
眼下美国经济已走上稳健复苏轨道，美联储步入相对稳定的加息周期。在此背景下，启动"缩表"变得越来越合理。与通过加息来提高资金成本、抑制贷款活动相比，"缩表"等于直接从市场抽离基础货币，对流动性的影响较大。更重要的是，"缩表"标志着美联储全面收紧货币政策，对市场风险情绪的影响将是巨大的。
1920年以来，美联储共计6次缩表，基本对应世界大战停战或经济危机风险解除后的1至4年，时间持续1-2年，规模2%-15%，且缩表过程中同时连续降息或加息。
根据这次公布的缩表方案，美联储今年底之前将缩减资产负债表约300亿美元，占其总资产的0.7%；到2018年底前，缩表规模约4000亿美元。美联储并未提及未来缩表的最终规模，只表示将能反映银行体系对准备金余额的需求，及确保未来能够最有效地执行货币政策。缩表过程预计将持续到2020-2023年，届时美联储资产负债表的规模可能会在3.3万亿美元左右，低于现有规模但高于危机前水平。
美联储资产负债表规模预测
二、解析--美联储缩表怎样影响全球金融市场
初期影响较为有限，中长期影响较大
目前来看，即便美联储在本次议息会上如预期般宣布"缩表"计划，初期影响仍将有限。
首先，美联储此前已就"缩表"问题与市场进行了较长时间的沟通，市场对此有充分预期。在今年3月的货币政策例会上，美联储明确表示"开始讨论缩减资产负债表"，这是其自2015年12月加息以来首次公开宣布讨论"缩表"话题。在5月的会议上，美联储进一步表示"几乎所有联邦公开市场委员会委员都赞同在2017年晚些时候启动缩表"。纽约联储前副主席罗森(Rae Rosen)在接受《国际金融报》记者采访时表示，市场对可能产生的变化已有所准备，因此将不会产生过大反应。由此来看，只要不出现缩表规模或速度显著超出预期的极端情况，金融市场应该不会对美联储正式宣布启动"缩表"有过度反应。
其次，"缩表"方式将十分温和。美联储已表示，将"以缓慢、渐进的方式终止到期债券再投资，而不是一次性结束所有再投资或抛售资产"。在削减规模上，美联储计划最初削减规模为每月100亿美元，包括60亿美元国债和40亿美元抵押贷款证券(MBS)，这一水平相对于4.5万亿美元的整体资产负债表规模而言十分有限。该规模上限每三个月上调一次，直到达到每月削减500亿美元为止。考虑到"缩表"规模有限且缓冲时间较为充裕，预计市场流动性不会受到剧烈冲击。
目前美国经济增速处于2%附近，低于此前复苏周期，且今年以来美国通胀水平持续低迷，这使得美联储积极收紧货币政策的动力不足。基于当前的经济表现和通胀趋势，美联储没有必要在加息的同时积极"缩表"。
此外，美国MBS新发规模的20%-30%由美联储买入，一旦美联储停止对到期证券再投资，减少住房抵押贷款证券的持有规模，美国房地产市场可能受到冲击。同时，为推进特朗普减税和扩大基建投资的计划，美国政府需要扩大国债发行规模来融资，如果美联储此时"掣肘"，会给经济复苏带来新的不确定性。考虑到对美国自身经济增长可能造成的潜在风险，美联储不会太过激进。而一旦"缩表"导致金融市场大幅震荡或经济增长陷入停滞，也不排除美联储延缓甚至放弃行动的可能。
尽管初期影响有限，但随着"缩表"的推进，其长期冲击仍需警惕。中长期来看，"缩表"将直接影响美债供需关系，推动美债收益率上升，美债收益率正是全球资产定价的重要基准之一。此外，"缩表"将收紧美元流动性，给美元带来升值压力，考虑到资金回流美元资产等因素，新兴市场将面临更大的本币贬值和资金外流挑战。
长期来看，一方面，货币政策正常化带来的全球流动性持续收缩，将对全球资产价格产生抑制作用。过去9年，以美国为代表的发达经济体采取了持续的宽松货币政策。这虽然对促进全球经济增长具有一定的积极作用，但也造成了债务膨胀和资产价格泡沫的形成。
另一方面，美联储货币政策正常化会产生极强的外溢效应，冲击全球金融市场。由于美元在全球金融市场处于主导地位，美联储货币政策收缩往往会在全球范围引发危机。从历史上看，无论是1982年的拉美债务危机，还是1997年的亚洲金融危机，无不与美元指数大幅上涨密切相关。据联合国贸发组织的数据，2015年至2016年，仅仅是两次加息和由此产生的预期，就令超过7000亿美元的资金流入美国。随着美联储进一步收紧货币政策，全球流动性降低，资本流回美国且利率上升，外债余额大、国际收支存在逆差、外汇储备不足的国家发生债务危机的潜在风险不容忽视。
全球央行将同时紧缩？
欧洲央行行长德拉吉对经济前景看法乐观，但也表示在通胀方面还是有大量的工作要做，市场等待欧洲央行加息仍然需要耐心。
负债资产表方面，欧洲央行也强调了信心，耐心和持续性以及目前尚未讨论缩表一事。经济学家们预计，欧洲央行首次加息预计要到2019年晚些时候。
英国央行表示，如果经济增长有限而通胀压力继续上升，那么未来几个月可能政策上有变化。英国央行的马克·卡尼尽管之前否认加息，但在辛特拉突然提及加息，称"数个月内实施货币紧缩"。经济学家们预计，在今年11月，英国央行将会加息25个基点，随后在2018年四季度再加息一次。不过经济学家们对英国整体经济前景的看法没有发生改变，鹰派的英国央行对于外汇市场来说也不见得是件好事，中期继续维持对英镑的看跌观点。
加拿大央行在过去一段时间已经加息两次， 7月12日正式决定时隔6年零10个月实施加息。加元随后升值4%，创出了约1年来的新高。但其对经济增长的评价是"自我维持"，同时认为刺激政策的规模相当大。这就意味着短期内加拿大央行可能再次收紧刺激政策，预计在10月会议上，该行会再加息一次。
日本一直都表示不加息。从去年9月至今，日本央行的货币政策几乎没有变化。即使是在全球"鹰风"阵阵的6月，日本央行在上一次议息会议非但没有新动作，行长黑田东彦反而进一步强调，只有当通胀达到目标、且增长保持稳定之后才会讨论退出策略。然而，日本在今年7月已经第六次推迟通胀目标完成的时间，达成通胀目标遥遥无期。在全球央行逐步撤离大规模刺激的漫漫征途中，日本央行，很有可能将远远落后。
日本通货膨胀率(2016年1月-2017年8月)
日本经济学家表示，日本将"错过"此次美国的紧缩周期。预计日本央行会继续维持当前的政策，2019年之前，他们不会有任何行动。央行相关人士表示对于日本银行来说，退出货币宽松的路线图仍是一张"白纸"。
三、前瞻--美元回归正常，人民币很稳定
美元拐点到来？
美联储发表声明后，美元汇率收复了当日早些时候的失地，出现反弹。周三，美元指数大幅攀升，刷新2周高位，现汇价交投于92.60附近。
美元指数
美元兑日元短线拉升，黄金跳水，美国10年期国债收益率上扬。美元兑日元触及7月18日以来高点112.72，但市场认为美元兑日元的涨势较为有限。
欧元/美元跌破1.19关口，刷新9月15日以来新低至1.1860，较决议公布之初触及的高位1.2031大跌171点。
美元指数从2014年6月以后，从80左右开始回升，到2015年3月回升势头非常猛，一度超过100，这一波涨势主要跟美联储停止量化宽松，美国经济逐渐企稳有关。此后基本在95上下波动，2016年9月又迎来一波上涨，12月底左右达到高点103点以上，这一波上涨，主要跟美联储加息、美国大选、欧洲政坛动荡有关。之后逐级震荡下行。主要是美国的通胀和其它经济数字虽然看起来乐观，但是并没有明显的加速增长态势，且特朗普经济政策中的很多主张看起来很难落地，比如减税、大规模基建，更别说贸易保护主义不是经济增长的预期因素。
美元从去年下半年以来的升值，有被市场炒作高估，和其它货币疲软的因素，现在是回归正常的状态，不过再下跌的空间也有限，估计跌破91都是个空头回补的机会。如无意外，美元在90到95的区间震荡可能性较大。
人无贬基，人民币步履稳定
2015年8.11汇改以来，人民币兑美元的走势，基本和美元指数一致，这说明两点：一、汇改效果是成功的，我们就是要让人民币定价机制更加市场化，跟随市场变动这是正常现象。二、美元依然是全球最强势货币，全球货币都会收到美元涨跌的影响，人民币跟美元走势大致一致，本身就说明人民币的币值一直是比较稳定的。当然，如果你比较欧元、日元和其它新兴经济体的货币就会发现，人民币恐怕是最稳定的一个。
主要因素还是两点，第一中国经济总体体量很大，就像海上航行，万吨巨轮和小舢板面临同样的海况条件，前者就要稳定的多。第二，中国经济本身比价稳定，我们叫做韧性很强，其实我们面临转变发展方式、去产能、调结构等很多重要挑战，一度也出现中国经济悲观论调，但是最近五年的发展让人们对于中国经济有了重新认识，信心越来越强了。中国在转方式、调结构、去产能上已经取得了重要进展。
今天上半年，中国经济增速保持了6.9%的增速，在全球主要经济体之中成绩骄人。而今年春节之后，人民币对美元走出了一波凌厉的走势，最高涨幅达到了7%。而在美联储正式启动缩表之后，人民币对美汇率将会趋于稳定。
四、总结
美联储缩表如期而至，短期内不会对市场产生过大影响，不过中长期来看，外债余额大、国际收支存在逆差、外汇储备不足的国家发生债务危机的潜在风险不容忽视。缩表声明后，美元指数大幅攀升，黄金跳水，而人民币依然足够稳定，未来预期较为乐观。特朗普减税和扩大基建投资的计划，与美联储的缩表加息计划充满矛盾，虽然特朗普不便对美联储的货币政策直接指手画脚，但明年2月美联储主席耶伦第一个任期将会到期，在继任人选上特朗普还有不少做文章的空间。
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央广《王冠红人馆》舆情课题组 朱珊珊
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