主承销商拥有选择权

　　据悉，在本轮新股发行改革中，证监会引入了网下发行的券商自主配售机制。网下发行的股票，由主承销商在提供有效报价的投资者中自主选择投资者进行配售。与此同时，为了发挥公募基金、社保基金定价作用，加强对定价和配售的市场化约束，新的《证券发行与承销管理办法》还提高网下配售比例，调整有效报价投资者家数的限制。

　　“这项政策的原意是增加单个网下投资者的配售数量，加大报价申购的风险，从而以市场化的手段来约束询价机构的报价。”一位基金评价业人士表示。但他认为，自主配售的政策，实际上大大加强了主承销商控制新股资源的能力“网下配售已经成为了一个小圈子内的游戏。”

　　这位业内人士还表示，邀请机构参与询价的选择权在主承销商手里，按照询价流程，保荐人有权选择性地向有询价资格的机构发出邀请函。通常来说，保荐人会给那些合作过的或者关系比较好的机构发邀请。而对于参与询价的机构来说，也需要在一定程度上“投桃报李”，配合主承销商的定价需求，否则下次路演就可能不再被邀请。

　　另一方面，按照新的网下配售规定，确定发行价时，要求先剔除报价最高的10%的申购量。报价最高的部分将不得影响发行定价，报价最高者也不能获得配售。这意味着，以往机构一味报高价就能入围配售的情况已经改变，无论报价过高还是过低均有可能被踢出配售名单，在这种情况下，参与询价的机构也需要掌握主承销商的发行底线，双方的私下勾兑也显得更加必要。

　　打新利益被专户后面利益相关方拿走

　　值得注意的是，新股发行制度规定，新股网下发行将优先配售给基金和社保。但1月初披露发行公告的我武生物，基金在网下平均中签率虽达到6%以上，但最终仅获得了3%出头的配售。相反，私人的资金却得到了很充分的配售。

　　“现在的规则反而是违背市场化的。承销商和发行人代表了投资者的意志，你看几乎每一只新股，发行价格都高于市场平均报价。”一位投资经理说。

　　“现在打新的收益率肯定不平均，现在打新的利益肯定是被专户后面的利益相关方和私人拿走了。机构的收益肯定会非常低。”一位入围两只新股报价的基金经理说。

　　“小规模”路演挑战监管红线

　　此外，部分发行人与承销商，在进行IPO路演之前，会私下对包括基金在内的特定询价机构进行“小规模”路演，发行人与承销售商为获得询价机构的支持与青睐，不惜放宽沟通的范围和尺度。而这一举动明显有违证监会规定。

　　一位知情人士表示，部分询价机构会与承销商结成联盟，在网下申购时，哄抬报价，促使其他机构不得不跟进报以高价。而承销商在获得高额佣金后，在最后阶段，会将与自己结成联盟的券商报价剔除掉，令同盟避免被高报价套牢，承销商会以其他形式来与自己的同盟分享利益。

　　发行人、主承销商和参与询价的机构在一定程度上结成了利益同盟，报价的高低，本质上只是其内部的利益分配问题。换言之，只要“新股不败”的情况存在，只要二级市场对于一级市场的约束没有真正的形成起来，这种“潜规则”就会一直存在。